{"id":7905,"date":"2017-08-01T01:01:00","date_gmt":"2017-08-01T04:01:00","guid":{"rendered":"https:\/\/www.economicas.uba.ar\/extension\/vocesenelfenix\/?p=7905"},"modified":"2023-12-07T11:14:31","modified_gmt":"2023-12-07T14:14:31","slug":"que-es-y-que-no-es-la-deuda-externa","status":"publish","type":"post","link":"https:\/\/www.economicas.uba.ar\/extension\/vocesenelfenix\/que-es-y-que-no-es-la-deuda-externa\/","title":{"rendered":"\u00bfQu\u00e9 es y qu\u00e9 no es la deuda externa?"},"content":{"rendered":"\t\t
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El endeudamiento externo es una forma de obtener divisas, fundamentales para superar una limitante hist\u00f3rica de los procesos de desarrollo econ\u00f3mico. Pero a la vez puede agravar la escasez de aquellas en el largo plazo y derivar en inestabilidad y crisis. Por ello, debe ser considerado como un recurso escaso, complementario de las fuentes internas de financiamiento de la inversi\u00f3n.<\/p>\t\t\t\t\t\t\t\t<\/div>\n\t\t\t\t<\/div>\n\t\t\t\t\t<\/div>\n\t\t<\/div>\n\t\t\t\t\t<\/div>\n\t\t<\/section>\n\t\t\t\t

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| Por Alfredo F. Calcagno |<\/em><\/a><\/p>

La deuda externa ha acompa\u00f1ado a la Argentina durante casi toda su existencia como naci\u00f3n independiente. Entre el empr\u00e9stito Baring de 1824 y el bono a 100 a\u00f1os de la administraci\u00f3n de Mauricio Macri, la deuda externa ha condicionado durante largos per\u00edodos la econom\u00eda y la pol\u00edtica del pa\u00eds. Es tema central de preocupaci\u00f3n de los argentinos, algunos vi\u00e9ndola como causante de muchos de los males del pa\u00eds, otros como la muestra de la confianza externa recobrada y la forma m\u00e1s r\u00e1pida de obtener la ansiada \u201clluvia de d\u00f3lares\u201d. Sin embargo, y tal vez por su omnipresencia en el debate p\u00fablico, la naturaleza de la deuda externa y su concepto mismo no siempre se entienden con claridad.<\/p>

1. El concepto<\/h5>

La definici\u00f3n m\u00e1s rigurosa de qu\u00e9 es la deuda externa es la elaborada por las instituciones internacionales que fijan los criterios para contabilizarla. Dice la gu\u00eda External Debt Statistics: Guide for Compilers and Users<\/em>, preparada por el Grupo de Trabajo sobre Estad\u00edstica de Finanzas (TFFS, por sus siglas en ingl\u00e9s) que integran el BIS, el Commonwealth, el Banco Central Europeo, Eurostat, el FMI, la OECD, el Club de Par\u00eds, la UNCTAD y el Banco Mundial: \u201cLa deuda externa bruta corresponde al monto pendiente de reembolso de los pasivos no contingentes asumidos por residentes de una econom\u00eda frente a no residentes con el compromiso de realizar en el futuro pagos de principal, intereses o ambos\u201d.<\/p>

Vemos que un criterio esencial para definir si un pasivo consiste en deuda externa de una econom\u00eda determinada es la residencia<\/em> de las partes: el deudor debe residir en esa econom\u00eda, y el acreedor fuera de ella. Se entiende por residencia el lugar donde deudores y acreedores tienen su principal centro de inter\u00e9s econ\u00f3mico. No entran en juego la nacionalidad de deudores y acreedores, la moneda en que se emiti\u00f3 la deuda o la jurisdicci\u00f3n bajo la cual fue emitida. Por ejemplo, un bono en pesos emitido bajo jurisdicci\u00f3n nacional ser\u00e1 deuda externa si est\u00e1 en la cartera de un fondo de inversiones residente en Europa. Pero no formar\u00e1 parte de la deuda externa un bono en d\u00f3lares emitido bajo jurisdicci\u00f3n de Nueva York si su poseedor es un inversionista radicado en la Argentina.<\/p>

Cuando la mayor parte de los pr\u00e9stamos externos consist\u00edan en cr\u00e9ditos bancarios, la deuda externa reun\u00eda en general los criterios de residencia, moneda y jurisdicci\u00f3n: se deb\u00edan d\u00f3lares (u otra divisa extranjera) a un pool<\/em> de bancos con residencia en plazas financieras del exterior, como resultado de cr\u00e9ditos contratados bajo jurisdicci\u00f3n extranjera. Esto cambi\u00f3 con la \u201ctitulizaci\u00f3n\u201d (securitization<\/em>) de la mayor parte de las emisiones de deuda, impulsada a principios de los a\u00f1os noventa por el Plan Brady. Al consistir ahora la deuda en bonos f\u00e1cilmente transables en el mercado secundario, esta puede cambiar de manos con gran facilidad, y dependiendo de su comprador pasar de ser deuda externa a interna y viceversa.<\/p>

Otro elemento central en la definici\u00f3n de la deuda externa es que las obligaciones que la componen conllevan el compromiso de realizar pagos de intereses y\/o capital en el futuro. No se consideran por lo tanto deuda (ni externa ni interna) las acciones de empresas, las partes de fondos de inversi\u00f3n, ni los derivados financieros (tanto forwards<\/em> como opciones); en efecto, no existe en estos casos la obligaci\u00f3n de pagar intereses ni de reembolsar capital.<\/p>

Por \u00faltimo, la definici\u00f3n especifica de que entran en la deuda externa las obligaciones firmes, pero no los pasivos contingentes, que pueden o no requerir un pago en el futuro \u2013por ejemplo, la existencia de garant\u00edas comprometidas que requerir\u00edan un pago al exterior\u2013. Como tales contingencias pueden modificar significativamente el endeudamiento en caso de hacerse efectivas, la gu\u00eda citada aconseja contabilizarlas en una cuenta adjunta, pero sin sumarlas al monto de la deuda externa.<\/p>

2. El sentido econ\u00f3mico<\/h5>

M\u00e1s que el stock<\/em> mismo de la deuda externa, lo que determina su significado econ\u00f3mico son los flujos a los que est\u00e1 asociado. Est\u00e1n, por una parte, aquellos que en su momento originaron esa deuda, mediante la provisi\u00f3n, por el acreedor al deudor, de activos (financieros o no financieros), servicios o ingresos (en rigor, la deuda externa tambi\u00e9n puede provenir de decisiones legales relativas a impuestos, compensaciones y reparaciones, pero estas son comparativamente marginales). El uso, productivo o no, de esos recursos es clave para evaluar la utilidad y racionalidad econ\u00f3mica del endeudamiento externo. Y por otra parte, est\u00e1n los pagos para el servicio de esa deuda, al que es preciso dedicar recursos internos. Ambos aspectos est\u00e1n \u00edntimamente relacionados, ya que el uso de los recursos tomados a pr\u00e9stamo favorecer\u00e1 (o no) la generaci\u00f3n de los ingresos necesarios para servir la deuda externa emitida.<\/p>

Al consistir en transacciones entre residentes y no residentes, tanto la entrada de pr\u00e9stamos como el servicio de la deuda externa representan transferencias de recursos, hacia y desde la econom\u00eda. En t\u00e9rminos macroecon\u00f3micos, la primera es un componente del \u201cahorro externo\u201d (el otro es la inversi\u00f3n extranjera directa), en tanto que los pagos de la deuda disminuyen el \u201cproducto nacional\u201d. Veamos de qu\u00e9 manera estas definiciones de la contabilidad nacional pueden aclarar o confundir el an\u00e1lisis sobre la deuda externa y su impacto econ\u00f3mico.<\/p>

Partimos de la equivalencia b\u00e1sica seg\u00fan la cual la oferta global \u2013producto interior bruto (PIB) m\u00e1s importaciones (M)\u2013 es igual a la demanda global \u2013consumo (C) m\u00e1s inversi\u00f3n (I) m\u00e1s exportaciones (X)\u2013:<\/p>

(1) PIB + M = C + I + X<\/p>

De donde<\/p>

(2) PIB = C + I + X – M<\/p>

Agregando el pago neto de factores (PNF), que incluyen los intereses netos de la deuda externa, a ambos lados de la ecuaci\u00f3n, obtenemos:<\/p>

(3) PIB + PNF = C + I + X – M + PNF<\/p>

Sabiendo que PIB + PNF es el producto nacional bruto (PNB), que X – M + PNF es el saldo de la cuenta corriente de la balanza de pagos, y que este es igual \u2013con signo contrario\u2013 al saldo de la cuenta de capitales (CC), podemos escribir:<\/p>

(4) PNB – C = I – CC<\/p>

y tambi\u00e9n<\/p>

(5) AN + AE = I<\/p>

considerando que el producto nacional bruto menos el consumo es el ahorro nacional bruto (AN), y que al saldo en la cuenta de capitales tambi\u00e9n se lo llama \u201cahorro externo\u201d (AE). Llegamos entonces a la equivalencia bien conocida: la inversi\u00f3n es igual al ahorro nacional m\u00e1s el ahorro externo.<\/p>

Hasta aqu\u00ed no se ha hecho m\u00e1s que reformular una identidad de la contabilidad nacional, sin introducir ninguna causalidad econ\u00f3mica. Es frecuente, sin embargo, pasar de una a otra, afirmando por ejemplo que es el ahorro el que determina la inversi\u00f3n. Esto no tiene nada de obvio: el cr\u00e9dito bancario (en el que los bancos crean moneda ex nihilo<\/em>) permite invertir sin ahorro previo; en la medida en que esa inversi\u00f3n genere nuevos ingresos, da lugar a un aumento del ahorro, en especial en la forma de ganancias no distribuidas de las empresas. En este caso, es la inversi\u00f3n la que genera el ahorro, y la ecuaci\u00f3n (5) debe leerse de derecha a izquierda, como lo hace la tradici\u00f3n keynesiana.<\/p>

Sin embargo, se tiende a aceptar acr\u00edticamente la causalidad inversa, en la cual el ahorro determinar\u00eda la inversi\u00f3n, y que por consiguiente habr\u00eda que aumentar el ahorro nacional y\/o recibir m\u00e1s ahorro externo para aumentar la inversi\u00f3n. M\u00e1s a\u00fan, esa visi\u00f3n le otorga un rol central al ahorro externo, lo cual se evidencia cuando plantea que \u201catraer inversiones\u201d es el objetivo central de la pol\u00edtica econ\u00f3mica, en lugar de decir que hay que aumentar la inversi\u00f3n.<\/p>

Esta visi\u00f3n se contradice con la experiencia no solamente argentina, sino internacional, que mostr\u00f3 una desconexi\u00f3n entre el acceso al capital extranjero por una parte, y el crecimiento y la inversi\u00f3n por la otra. La raz\u00f3n es sencilla: nada indica que el capital extranjero, en especial cuando se trata de cr\u00e9ditos que generan deuda externa, vaya a financiar la inversi\u00f3n. Gran parte de los flujos de capitales que desembarcaron en los pa\u00edses en desarrollo desde fines de los a\u00f1os setenta fue usada en operaciones de carry trade<\/em> (conocidas en la Argentina como \u201cbicicleta financiera\u201d), cuyo efecto final fue alimentar la fuga de capitales privados. Otra parte importante fue canalizada por los sistemas financieros locales para financiar, principalmente, el consumo. Por consiguiente, en muchos casos el incremento del ahorro externo no tuvo como contrapartida un aumento de la inversi\u00f3n, sino m\u00e1s bien una reducci\u00f3n del ahorro nacional. M\u00e1s a\u00fan, un aumento de los pagos de intereses consecutivo al incremento de la deuda externa pesa negativamente sobre el PNB, lo que a su vez puede afectar el ahorro nacional y la inversi\u00f3n en el largo plazo.<\/p>

No quiere decir esto que en ning\u00fan caso sea conveniente contratar deuda externa. Un proceso de desarrollo plantea con frecuencia la necesidad de obtener divisas m\u00e1s all\u00e1 de las provistas por las exportaciones, para importar bienes y servicios esenciales y financiar proyectos productivos. Si son exitosos, tales proyectos permitir\u00e1n generar los ingresos y las divisas necesarias al repago de la deuda. Pero esto no es autom\u00e1tico: no es porque se la llama \u201cahorro externo\u201d que los cr\u00e9ditos externos aumentan la inversi\u00f3n, y la \u201clluvia de d\u00f3lares\u201d puede generar m\u00e1s problemas que soluciones. Por eso, es preciso regular los flujos de deuda externa, con un doble fin: por una parte, canalizarlos hacia usos productivos que no puedan ser financiados con recursos nacionales, y por otra parte, evitar que el volumen de esos flujos y la excesiva acumulaci\u00f3n de deuda externa incidan negativamente sobre la estabilidad macroecon\u00f3mica, el desarrollo y la soberan\u00eda nacional.<\/p>

Finalmente, las pol\u00edticas hacia el endeudamiento externo deben tener presente que, si bien es potencialmente un medio relevante para financiar la inversi\u00f3n, no es cuantitativamente el m\u00e1s importante: las encuestas del Banco Mundial a empresas muestran que, tomando el promedio de 121 pa\u00edses en desarrollo o en transici\u00f3n, el 72 por ciento de la inversi\u00f3n es financiado por recursos internos a las empresas, y el 14 por ciento por el cr\u00e9dito bancario, del cual solamente una fracci\u00f3n deriva de cr\u00e9ditos externos. Por ende, el financiamiento externo no puede ser m\u00e1s que un complemento del financiamiento interno.<\/p>

3. La incidencia macroecon\u00f3mica<\/h5>

El servicio de la deuda interna de los agentes econ\u00f3micos, p\u00fablicos o privados, da lugar a una redistribuci\u00f3n de ingresos entre residentes en el pa\u00eds, los que mayoritariamente ser\u00e1n gastados localmente. En cambio, la acumulaci\u00f3n de deuda externa conlleva por definici\u00f3n la obligaci\u00f3n de transferir recursos al exterior en concepto de amortizaci\u00f3n del capital y pago de intereses. Esa transferencia de recursos significa que los deudores deber\u00e1n reducir su gasto de consumo o inversi\u00f3n (o, si el deudor es el Estado, aumentar la carga tributaria), lo que incidir\u00e1 negativamente sobre la demanda agregada local. Si los fondos tomados a pr\u00e9stamo fueron usados productivamente, de manera de expandir suficientemente la inversi\u00f3n y el crecimiento, es posible que la deuda \u201cse pague a s\u00ed misma\u201d mediante los ingresos suplementarios que permiti\u00f3 generar; si no es as\u00ed, la carga de la deuda deprimir\u00e1 durablemente el gasto interno y el potencial de crecimiento de la econom\u00eda.<\/p>

Adem\u00e1s, estos pagos inciden sobre la balanza de pagos, generando una salida de divisas. En efecto, aun en los casos (muy minoritarios) en los que la deuda externa se paga dentro del pa\u00eds y en moneda local, un inversionista no residente tender\u00e1 a repatriar sus ingresos; es decir, cambiar\u00e1 los pesos por divisas y los girar\u00e1 al exterior. Esto disminuye la disponibilidad de divisas y limita, por consiguiente, las importaciones de insumos productivos y de bienes de capital. Un nivel elevado de deuda externa alimenta as\u00ed la tendencia al \u201cestrangulamiento externo\u201d que ha sido hist\u00f3ricamente un obst\u00e1culo para el desarrollo econ\u00f3mico. Una vez m\u00e1s, el grado en que el endeudamiento externo restringe el potencial de crecimiento depende del uso que se dio a los recursos tomados a pr\u00e9stamo: si contribuyeron a expandir apreciablemente la capacidad exportadora o a sustituir importaciones, no tiene necesariamente un efecto negativo sobre la balanza de pagos.<\/p>

Como vimos en la primera secci\u00f3n, es la residencia del acreedor y no la moneda en que est\u00e1 emitida una deuda ni la ley que rige las eventuales disputas lo que define si se trata de deuda externa. Ahora bien, en su gran mayor\u00eda, la deuda externa est\u00e1 denominada en moneda extranjera y sometida a jurisdicci\u00f3n extranjera, lo cual acarrea importantes consecuencias econ\u00f3micas y pol\u00edticas.<\/p>

En primer lugar, al estar en gran medida denominada en moneda extranjera, la deuda externa introduce un riesgo cambiario, tanto micro como macroecon\u00f3mico. El primero existe cuando la mayor parte de los ingresos del deudor son en moneda nacional, lo que es en general cierto salvo para grandes firmas exportadoras. Mientras el tipo de cambio est\u00e1 estable o si la moneda nacional se aprecia, la carga de la deuda externa puede ser moderada, e incluso menor a la de una deuda interna a tasas de inter\u00e9s en general m\u00e1s elevadas. Pero en caso de devaluaci\u00f3n, esa carga aumenta s\u00fabitamente, pudiendo pasarse r\u00e1pidamente de una ilusoria solidez financiera a la insolvencia. En el plano macroecon\u00f3mico, el coeficiente de endeudamiento de un pa\u00eds puede saltar en cuesti\u00f3n de d\u00edas desde niveles considerados bajos a niveles insostenibles, lo cual tiende a cortar abruptamente el acceso al cr\u00e9dito externo privado de todos los agentes. Esto a su vez lleva habitualmente a un c\u00edrculo vicioso: una mayor devaluaci\u00f3n, una subida de las tasas de inter\u00e9s y una contracci\u00f3n econ\u00f3mica incrementan todav\u00eda m\u00e1s la relaci\u00f3n deuda externa\/PIB. Ejemplos de tales episodios no escasean en la Argentina, como puede comprobarse en el cuadro 1 (v\u00e9ase el impacto de las fuertes devaluaciones de 1983, 1989 y 2002 sobre los coeficientes de deuda externa).<\/p>

La deuda externa tambi\u00e9n genera un riesgo por la ausencia de prestamista en \u00faltima instancia. El Banco Central de un pa\u00eds o de un espacio econ\u00f3mico (como la Uni\u00f3n Europea) puede siempre actuar para asegurar la solvencia de los deudores en moneda nacional, lo cual explica en buena medida por qu\u00e9 la percepci\u00f3n del riesgo de las deudas soberanas de los pa\u00edses desarrollados es en general bajo, y sus gobiernos pagan tasas de inter\u00e9s \u00ednfimas pese a tener coeficientes de endeudamiento mucho m\u00e1s elevados que los de los pa\u00edses en desarrollo. Pero los bancos centrales no pueden actuar como prestamistas de \u00faltima instancia en una moneda que no emiten. Cuando se cierran las fuentes externas privadas de financiamiento, los pa\u00edses deben recurrir al \u201cfinanciamiento excepcional\u201d de fuentes oficiales externas, tales como el FMI, el Banco Mundial y algunos gobiernos de pa\u00edses desarrollados. Como es bien sabido, ese financiamiento viene sujeto a condiciones de pol\u00edtica econ\u00f3mica que tienden a acentuar la recesi\u00f3n, concentrar el ingreso y la propiedad e implementar reformas econ\u00f3micas de corte neoliberal.<\/p>

Otra raz\u00f3n por la que emitir deuda externa es riesgoso es la inexistencia de un marco legal internacional para solucionar eventuales controversias, en especial las relacionadas con la deuda soberana. En caso de incumplimiento, un pa\u00eds debe negociar con miles de acreedores en un proceso largo, engorroso y de final incierto, debiendo funcionar casi sin acceso al mercado de capitales durante ese proceso. Debe adem\u00e1s enfrentar a los acreedores que no quieren negociar en juicios no menos engorrosos. Tales procesos judiciales tienen lugar fuera de sus fronteras, para la parte (en general mayoritaria) de deuda externa que se contrat\u00f3 aceptando una jurisdicci\u00f3n extranjera en caso de controversia y renunciando a la inmunidad soberana.<\/p>

La experiencia argentina reciente mostr\u00f3 el costo de tales decisiones. La Justicia de Nueva York, que toma habitualmente partido por los acreedores sin ninguna consideraci\u00f3n de inter\u00e9s general, accedi\u00f3 al pedido de un pu\u00f1ado de fondos buitre de bloquear el servicio de la deuda reestructurada de la Argentina, mientras esta no accediera a sus demandas exorbitantes. Este episodio mostr\u00f3 un elevado grado de inseguridad jur\u00eddica relacionado con la deuda externa, ya que no solamente el juez interpret\u00f3 de manera novedosa una cl\u00e1usula habitual en los contratos de deuda (el pari passu<\/em>), sino que extendi\u00f3 de facto<\/em> su autoridad hacia otras jurisdicciones, incluyendo las europeas. Para remediar estos graves problemas, por Resoluci\u00f3n 68\/304 de septiembre de 2014, la Asamblea General de las Naciones Unidas llam\u00f3 a la conformaci\u00f3n de \u201cmarco legal multilateral para la reestructuraci\u00f3n de deudas soberanas\u201d, pero esta iniciativa no ha prosperado debido a la oposici\u00f3n de los pa\u00edses desarrollados.<\/p>

Esta experiencia muestra que toda emisi\u00f3n de deuda p\u00fablica deber\u00eda hacerse bajo jurisdicci\u00f3n argentina, o excepcionalmente bajo la de pa\u00edses que tengan una fuerte legislaci\u00f3n \u201canti-buitre\u201d, como B\u00e9lgica, y ciertamente jam\u00e1s bajo jurisdicci\u00f3n de los Estados Unidos. Adem\u00e1s, no deber\u00eda renunciarse a la inmunidad soberana. Puesto que no es esta la pol\u00edtica que est\u00e1 siguiendo el poder ejecutivo, le corresponder\u00eda establecerla al poder legislativo, que seg\u00fan la Constituci\u00f3n nacional es quien debe regir el endeudamiento del Estado.<\/p>

4. El marco internacional y la din\u00e1mica de la deuda externa<\/h5>

Para caracterizar la deuda externa es menester considerarla dentro del marco nacional e internacional en que se desenvuelven las acciones de los diferentes agentes econ\u00f3micos.<\/p>

Durante las d\u00e9cadas de posguerra, en un marco de escasez de divisas y de acotados flujos comerciales y financieros (restricci\u00f3n acentuada por un generalizado control en la cuenta de capital), la deuda externa era en general baja y se originaba en gran medida en pr\u00e9stamos oficiales o con garant\u00eda p\u00fablica. El financiamiento externo estaba relacionado con el comercio exterior (pr\u00e9stamos del Eximbank de los pa\u00edses desarrollados para financiar las ventas de sus exportadores) o con proyectos de inversi\u00f3n (pr\u00e9stamos de organismos multilaterales como el Banco Mundial y el BID). Tambi\u00e9n hab\u00eda una participaci\u00f3n p\u00fablica del lado de los deudores, cuando los gobiernos garantizaban las deudas privadas o se endeudaban directamente para financiar la inversi\u00f3n.<\/p>

Este ordenamiento fue profundamente alterado con la expansi\u00f3n de los flujos de capitales privados que tom\u00f3 impulso durante los a\u00f1os setenta. Esa expansi\u00f3n fue a la vez efecto y causa de grandes desequilibrios externos, en especial los derivados del shock<\/em> petrolero. Abultados d\u00e9ficits y excedentes comerciales llevaron al reciclaje de los petrod\u00f3lares por los bancos de los pa\u00edses desarrollados hacia los pa\u00edses \u201cemergentes\u201d, incluso aquellos que no necesitaban financiar un d\u00e9ficit comercial (como Venezuela, M\u00e9xico y Argentina). La disponibilidad de financiamiento externo gener\u00f3 o prolong\u00f3 desequilibrios comerciales, y en algunos casos financi\u00f3 una considerable salida de capitales privados. El resultado fue una r\u00e1pida acumulaci\u00f3n de deuda externa, especialmente en Am\u00e9rica latina, seguida por la \u201ccrisis de la deuda\u201d, la retracci\u00f3n del financiamiento externo y la \u201cd\u00e9cada perdida\u201d de los a\u00f1os ochenta.<\/p>

Fue este el primer ejemplo de un esquema que se ha repetido varias veces en diversas econom\u00edas \u201cemergentes\u201d:<\/p>

i)<\/strong> Empieza con una situaci\u00f3n de fuerte liquidez en el sistema financiero de los pa\u00edses desarrollados, como resultado de pol\u00edticas monetarias fuertemente expansivas con las que se trata de reactivar la econom\u00eda (a principios de los noventa para responder a la recesi\u00f3n econ\u00f3mica en Estados Unidos; a principios de los 2000 para superar la crisis de las \u201cpuntocom\u201d, y luego de la crisis de 2008, con el \u201cquantitative easing\u201d<\/em> de los principales bancos centrales);<\/p>

ii)<\/strong> Esto lleva a bancos e inversores institucionales a canalizar parte de su capacidad prestable a las econom\u00edas \u201cemergentes\u201d, donde pueden conseguir una rentabilidad superior a la que ofrecen sus econom\u00edas en recesi\u00f3n y con tasas de inter\u00e9s deprimidas;<\/p>

iii)<\/strong> Buena parte de ese cr\u00e9dito es tomado por el sector privado de los pa\u00edses en desarrollo, pero no principalmente para la inversi\u00f3n productiva: se generan as\u00ed burbujas financieras o inmobiliarias, un aumento del consumo conspicuo y operaciones de carry trade<\/em> o \u201cbicicleta financiera\u201d;<\/p>

iv)<\/strong> La abundancia de capitales extranjeros aprecia la moneda local, lo cual alienta a\u00fan m\u00e1s las importaciones y el carry trade<\/em>, y con ellos la deuda externa y su servicio. Todo esto pesa sobre la cuenta corriente, hasta el punto en que los inversores entienden que los desequilibrios son excesivos y una devaluaci\u00f3n es cada vez m\u00e1s probable;<\/p>

v)<\/strong> Es el momento en que la entrada de capitales se agota, y la bicisenda financiera conduce las ganancias especulativas a cuentas privadas no declaradas en el exterior;<\/p>

vi)<\/strong> Llega as\u00ed el momento de la crisis, con devaluaci\u00f3n incluida, que agiganta s\u00fabitamente el peso de la deuda externa para aquellos agentes que no tienen activos en d\u00f3lares. La crisis es a la vez externa (balanza de pagos), econ\u00f3mica (se entra en una profunda recesi\u00f3n), financiera (la solvencia de empresas y bancos se ve afectada por el estallido de las burbujas especulativas, la recesi\u00f3n econ\u00f3mica, la revaluaci\u00f3n de deudas en divisas y la interrupci\u00f3n del cr\u00e9dito) y fiscal (el gobierno pierde ingresos por la recesi\u00f3n, asume costosos salvatajes y ve aumentar el peso de su propia deuda en divisas).<\/p>

vii)<\/strong> Viene por fin el manejo de la crisis de la deuda: c\u00f3mo se lleva a cabo depende de a qu\u00e9 intereses obedece el gobierno nacional.<\/p>

En este \u00faltimo punto, lo m\u00e1s frecuente ha sido que el Estado asuma gran parte de la carga de la deuda externa privada, endeud\u00e1ndose antes de la devaluaci\u00f3n para entregar los d\u00f3lares al sector privado que, de ese modo, compensaba con activos no declarados sus deudas registradas (esto ocurri\u00f3 en la Argentina en 1980 y 2001), y\/o proveyendo seguros de cambio en condiciones ruinosas para el Estado (1981-1983). Antes y despu\u00e9s de la devaluaci\u00f3n, el gobierno toma deuda del FMI y otras fuentes oficiales para pagar a parte de los acreedores privados, aplicando las pol\u00edticas de ajuste requeridas. De este modo, lo que era en gran parte una deuda externa de privados hacia privados termina siendo una deuda del sector p\u00fablico hacia acreedores p\u00fablicos y privados. El cuadro 1 muestra esa sustituci\u00f3n durante los a\u00f1os ochenta y, en menor medida, hacia el final de la Convertibilidad. No hay que olvidar, sin embargo, que el cuadro muestra la deuda externa bruta, sin considerar los activos en el exterior, que en el caso de los privados superaban ampliamente el monto de los pasivos. Seg\u00fan estimaciones del Ministerio de Econom\u00eda, los activos de residentes argentinos en el exterior eran de 79 mil millones de d\u00f3lares en 2000, 98 mil millones en 2003, 144 mil millones en 2010 y 196 mil millones en 2015. Se comparan con valores de la deuda externa de 70 mil millones, 59 mil millones, 60 mil millones y 69 mil millones, respectivamente.<\/p>

Una l\u00ednea alternativa fue la seguida tras el default<\/em> de finales de 2001, cuando no se nacionaliz\u00f3 la deuda externa privada y se reestructur\u00f3 con fuertes quitas la deuda externa p\u00fablica.<\/p>

5. Conclusiones<\/h5>

La deuda externa es el resultado de una transferencia de recursos desde no residentes hacia residentes, generalmente bajo la forma de pr\u00e9stamos, y es tambi\u00e9n el origen de transferencias de recursos en sentido inverso, a trav\u00e9s del pago de intereses y del reembolso de capital. La evaluaci\u00f3n de la conveniencia de tales operaciones depende de numerosos factores, algunos cuantitativos (por ejemplo, si los pagos son desproporcionadamente altos respecto de los ingresos) y otros cualitativos, como ser el uso que se le da al financiamiento obtenido. Ambos factores determinar\u00e1n la sustentabilidad del proceso de endeudamiento y su inter\u00e9s econ\u00f3mico: \u00bfayuda a aumentar la inversi\u00f3n, la competitividad y el crecimiento econ\u00f3mico, o genera costos futuros sin brindar los medios para solventarlos?<\/p>

Naturalmente, no hay una respuesta general que se adapte a todos los casos, pero es posible destacar algunos aspectos propios al endeudamiento externo que, seg\u00fan c\u00f3mo se los trate, llevar\u00e1n a uno u otro resultado. Uno se refiere a que es normalmente una forma de obtener divisas, elemento clave para enfrentar una limitante hist\u00f3rica de los procesos de desarrollo econ\u00f3mico. Pero es tambi\u00e9n un factor que puede agravar esa escasez de divisas en el largo plazo al absorber una proporci\u00f3n a veces importante de estas para el servicio de la deuda externa. Puede llegarse al c\u00edrculo vicioso de tener que endeudarse para pagar esos servicios, en un esquema de \u201cbola de nieve\u201d que termina fatalmente en una crisis. Adem\u00e1s, hemos visto que la deuda externa, sobre todo cuando est\u00e1 denominada en divisas, presenta riesgos macroecon\u00f3micos y jur\u00eddicos importantes que conviene en lo posible evitar.<\/p>

Es por eso que resulta esencial considerar el endeudamiento externo como un recurso escaso (aun en \u00e9pocas de f\u00e1cil acceso al cr\u00e9dito internacional), complementario de las fuentes principales de financiamiento de la inversi\u00f3n (que como vimos son internas), y que debe ser utilizado solamente cuando el financiamiento interno es insuficiente o inapropiado, por ejemplo, para financiar el componente importado de la inversi\u00f3n y de los insumos necesarios a la expansi\u00f3n de la capacidad productiva y de las exportaciones netas. No es aconsejable para un gobierno, por ejemplo, endeudarse en d\u00f3lares en el exterior para financiar gastos en pesos, como la construcci\u00f3n de caminos o el gasto p\u00fablico corriente.<\/p>

Esta necesaria prudencia no surge espont\u00e1neamente del juego de los mercados financieros y del insatisfactorio ordenamiento financiero internacional. Observamos que los flujos de capital Norte-Sur responden m\u00e1s a la situaci\u00f3n y pol\u00edticas de los pa\u00edses desarrollados, y a las estrategias de sus bancos e inversores institucionales, que a las necesidades de los pa\u00edses en desarrollo. Vemos tambi\u00e9n que esos flujos han sido sumamente vol\u00e1tiles: entran durante un cierto per\u00edodo en grandes cantidades y salen prestamente en cuanto cambia la percepci\u00f3n del riesgo o el marco internacional, ocasionando una fuerte inestabilidad macroecon\u00f3mica. Constatamos tambi\u00e9n que una parte importante del financiamiento externo no se us\u00f3 para expandir la capacidad productiva y las exportaciones; m\u00e1s bien, ocasion\u00f3 una apreciaci\u00f3n cambiaria que perjudic\u00f3 la competitividad.<\/p>

En definitiva, y volviendo a la pregunta que da t\u00edtulo a estas p\u00e1ginas, el endeudamiento externo no es sin\u00f3nimo de inversi\u00f3n, y la \u201clluvia de d\u00f3lares\u201d que le es asociada no puede ser racionalmente vista como un fin en s\u00ed mismo. M\u00e1s a\u00fan, cuando dio lugar a un boom<\/em> importador, burbujas especulativas, fuga de capitales y otras lindezas de la \u201cplata dulce\u201d, llev\u00f3 al pa\u00eds a profundas crisis econ\u00f3micas y sociales.<\/p>

La deuda externa tampoco es necesariamente una calamidad para el pa\u00eds, siempre y cuando su emisi\u00f3n sea funcional a las necesidades reales de la econom\u00eda. As\u00ed como el abuso y descontrol del endeudamiento externo han sido la causa principal de crisis pasadas, la total ausencia de acceso a pr\u00e9stamos externos quita a la pol\u00edtica econ\u00f3mica y a los agentes privados un grado de libertad que puede ser necesario, como fue dicho, para importaciones estrat\u00e9gicas, y tambi\u00e9n para enfrentar vencimientos de deudas emitidas en el pasado. El endeudamiento externo es por consiguiente un instrumento valioso pero con efectos negativos potenciales muy serios; debe por ello ser regulado por la autoridad y canalizado estrictamente a usos productivos, para escapar a la tendencia espont\u00e1nea de las finanzas, que oscila entre el exceso de financiamiento (en este caso, externo) que lleva a las crisis financieras, y su ausencia casi total despu\u00e9s de tales crisis.<\/p>

Cuadro 1.<\/strong> Argentina: Deuda externa p\u00fablica y privada, 1975-2015
\"\"<\/a>Fuentes: Estimaciones basadas en Banco Central de la Rep\u00fablica Argentina; Ministerio de Econom\u00eda de la Naci\u00f3n; Primer Informe de la Comisi\u00f3n Bicameral Permanente de Seguimiento y de la Gesti\u00f3n y del Pago de la Deuda Externa de la Naci\u00f3n, Ley 26984; FMI e Institute of International Finance.
Nota: La deuda p\u00fablica posterior a 2005 incluye holdouts<\/em>.<\/p>\t\t\t\t\t\t\t\t<\/div>\n\t\t\t\t<\/div>\n\t\t\t\t\t<\/div>\n\t\t<\/div>\n\t\t\t\t\t<\/div>\n\t\t<\/section>\n\t\t\t\t

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